观点小结

核心观点：中性偏多 整体来看，我们认为四季度橡胶的驱动仍然存在，可能是库存、天气、收储等，且浅色胶的紧张预计将维持，因此我们仍然持有偏多观点，对深浅色仍然持反套的观点。

泰国产量：中性 产量仍然是市场博弈重点，可以关注月底泰国出口数据进行反向推测。

欧美需求：偏空 近期海外成交较少，对胶价涨幅有所限制，但认为是补库节奏的问题，并非要主动去库。

库存：偏多 四季度驱动可能在于累库幅度不大，现货仍然偏紧，但需要关注国储流入市场的节奏。

NR：中性偏多 标胶库存减少、印尼到期减少，相对其他深色胶NR估值可能需要向上修复。

浅色：偏多 浓乳对浅色胶仍然存在影响，后市需要关注仓单产量。

市场在纠结什么？接下来需要关注什么？

市场在纠结什么？

盘面震荡纠结、波动率极高。胶价从前高下跌回落2000点，目前已经在RU18000、NR14000附近震荡了一周，多空在这个时间点都没有动力再去发动新一轮行情，从持仓量来看，多头在9月初开始增仓6万手，将RU拉涨了接近4000点，下跌震荡一周之后持仓量仍然在25万手左右，说明多头还未完全撤退、但多空分歧开始加大，市场比较纠结。另外，近期盘面波动率极高，要知道10月份一般是全年持仓量最低的时间点、再加上从去年开始做市商持仓普遍下降，而当前的持仓量还要比往年更高，说明投机多头持仓占比要远高于往年，这也能解释为什么最近波动如此大的原因。

市场在纠结什么？总结来说，市场参与者对高产期上量幅度、需求量变动程度存在分歧。一是担心会复制2017年高价之后产量猛增的现象、二是认为前期EUDR会有超买现象、三是目前天气驱动预期仍然有但具有不确定性、四是库存还未累库且部分现货极其紧张。

后市关注点以及多空分歧点

上游利润逐渐转正。上游加工出口到中国的利润开始转正，从上半年的-150美金到9月份最低-100左右，底部在不断抬升，我们在去年年报中就已经预料到。一是因为中国社会库存去化到了一定程度，二是暂时海外成交情况较少，这个阶段原料向上驱动不足，因此上游可以一定程度压低原料价格。

后市需要关注什么？后市大家都知道需要关注泰国高产期产量，但泰国产量说实话谁也拿不准，那么就要通过其他数据来进行推测。一是10月底公布的泰国9月出口增速，可以通过平衡表反推前期泰国产量的增幅，因为前期出口增速有明显增长，如果继续高增速需要调整一下对产量的预期。二是拉尼娜现象下的降雨情况。三是泰国进口浓乳的情况、水杯价差，虽然数量并不多，但确实说明了南部胶水系产量的紧缺。

会不会复制2017年的回落行情？2016至2017年，杯胶价格从40泰铢上涨至接近80泰铢，随后又回落至40泰铢。我们认为明年应该不会复制这样的跌幅，一是因为目前没有像2017年那样的大量新开割预期，二是树龄更老、更像是长期趋势。但也要关注明年不停割的现象对产量的增幅。

欧美对橡胶和轮胎的超买

归类为补库节奏的问题。另外一个看空的逻辑是欧美超买，一是因为欧盟EUDR的推迟，二是因为欧美进口数据较高，与其真实的经济情况不符。确实如此，但仍然要看量级的问题，对比2021年至2022年的补库量级要更小，各种库存来看并没有超出前期高位，后市面临降息等因素，只能归类为脉冲式补库节奏的问题，据了解近期海外成交确实较少，已经计价一部分。当然，如果是硬着陆的情况，就要面临轮胎厂主动去库的行为。

后市驱动可能在哪？

库存可能累库幅度不大。具体来说，驱动可能是在四季度库存仍然偏紧、导致现货流动性不足的现象、最终由非标品传导到标准品的过程。四季度是季节性累库的时间点，近几年四季度平均累库的幅度为20万吨，小于这个幅度就是易涨难跌，例如2023年、2021年。其中浅色胶10万吨，深色胶10万吨，目前浓乳还在挤占浅色的原料，而深色胶主要是关注产量和到中国的比例问题，但是得考虑到前期18万吨左右国储胶流入市场的影响。

短期炒作型的潜在驱动。以上是切实影响基本面的驱动，那么也有短期炒作型的潜在驱动，如天气、收储等。第一，收储的话，国储库存确实是够低了，从逻辑上来说确实需要收，但实际上无法预判，再抛一次也不是没可能，没有任何确定性，除非抛到国储真的没库存了，那属于利空出尽。第二，尼诺指数正在往下走，需要持续跟踪日度天气预测。

NR的估值

NR可能需要估值修复

NR可能需要估值修复。前期NR估值一直是偏低的，相对混合、相对泰标的价格都是偏低的，主要原因一是NR仓单较多、二是印尼胶的影响，但是这两点在未来是减弱的。首先，混合对标胶的库存差值开始企稳回升，NR仓单数量开始减少，其次，印尼胶到期量相比预期更少，且后面合约到期的越来越少。因此NR估值可能需要向上修复。

浅色的故事还可以继续讲

浅色的故事还可以继续讲

与2016年的不同。今年的行情与2016年最大的不同是水杯价差，2016年牛市水杯价差是走缩的，而2024年的行情水杯价差是走扩的。

根源是浓乳。今年水杯价差主要由浓乳引发，主要有两个原因：泰国手套需求扩张、马来的补库需求，而归根结底是美国需求的回暖，这一点其实超出了我们原本的预料。从全局角度理解，即上游的胶水产量增量有限或有小幅减产，而下游手套需求仍有增量，造成了浓乳的紧张，而这种供需紧张似乎是长期性的，从而挤压3L、全乳、烟片的产量，因此我们判断浅色胶的故事明年似乎还可以继续讲。

越南供应存在结构性问题

3L价格暴涨。反映到现实中就是3L价格暴涨，基差直接到了历史高位。一方面是库存确实不高，另一方面也有现货流动性紧张的原因。

越南出口浓乳至泰国。值得注意的是，越南出口非中国地区浓乳数量较高，其中居然有泰国。从泰国海关去看，近两年浓乳进口量居然增速极高，虽然绝对数量并不多，1-8月份进口6000多吨浓乳（未折干），但足以说明泰国浓乳的紧缺，而且一年比一年严重。

基差大幅走强

期货价格大幅回落

10月16日RU主力收盘价为17760元/吨，较上周下跌1160元/吨，环比6.13%。

NR主力收盘价为13985元/吨，较上周下跌445元/吨，环比下跌3.08%。

RU-NR为3375元/吨，较上周下跌715元/吨。

3L价格坚挺

10月16日上海全乳胶价格为16800元/吨，相较上周下跌1050元/吨，环比下跌5.88%。

泰国RSS3价格为14400元/吨，较上周下跌400元/吨，环比下跌2.7%。

越南3L价格为18100元/吨，较上周下跌200元/吨，环比下跌1.09%。

国产浓乳价格为13300元/吨，较上周下跌600元/吨，环比下跌4.32%。

深色胶相对跌幅较小

10月16日泰国STR20价格为2040美元/吨，较上周下跌60美元/吨，环比下跌2.86%。

泰混人民币价格为16620元/吨，较上周下跌400元/吨，环比下跌2.35%。

基差大幅走强

10月16日上海全乳胶-RU为-960元/吨，较上周上涨110元/吨。

泰混-RU为-1140元/吨，较上周上涨760元/吨。

越南3L-RU为340元/吨，较上周上涨960元/吨。

混合-NR为652元/吨，较上周上涨91元/吨

月差维持震荡

10月16日RU01-05月差为-170元/吨，较上周下跌45元/吨。

NR连二-连三为-80元/吨，较上周上涨35元/吨。（文/大地期货研究院 作者/唐逸 原文标题/橡胶：后市的驱动可能在哪？）